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太平洋證券股份有限公司李鑫鑫,況英近期對(duì)安琪酵母進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《安琪酵母：收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，需求逐步修復(fù)》，本報(bào)告對(duì)安琪酵母給出增持評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為54.00元，當(dāng)前股價(jià)為40.95元，預(yù)期上漲幅度為31.87%。

安琪酵母(600298)
事件：
安琪酵母發(fā)布2022年年報(bào)，2022年度營(yíng)業(yè)收入128.43億元（+20.31%），歸母凈利潤(rùn)13.21億元（+0.97%）,扣非歸母凈利潤(rùn)11.14億元（+5.11%），收入超額完成，但保健品業(yè)務(wù)虧損比較大，影響了全年度利潤(rùn)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。
2022Q4營(yíng)業(yè)收入38.61億元（+25.29%），歸母凈利潤(rùn)4.24億元（+45.96%）,扣非歸母凈利潤(rùn)3.07億元（+90.04%）。
點(diǎn)評(píng)：
收入分析：海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼
2022年度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收128.43億元，同比+20.31%（Q1：+14.1%；Q2：+18.7%；Q3：+22.6%；Q4：+25.3%）。
1）分產(chǎn)品：2022年年度，酵母及深加工產(chǎn)品收入90.20億（+12.98%），制糖產(chǎn)品收入17.66億（+68.09%），包裝類產(chǎn)品收入4.78億（+13.92%），其他收入15.11億（+38.71%）；
2022Q4，酵母及深加工產(chǎn)品受到海天事件影響，收入26.48億元（+30.72%），高于前三單季度。制糖產(chǎn)品收入7.78億元（+36.47%），包裝類產(chǎn)品收入1.20億元（-0.54%），其他產(chǎn)品收入3.19億元（-5.79%）。
2）分地區(qū):2022年年度，國(guó)內(nèi)收入增速88.68億（+13.92%），由于人民幣貶值、海運(yùn)費(fèi)下降等因素影響，公司國(guó)外收入39.23億（+39.02%）。
2022Q4，國(guó)內(nèi)收入28.68億元（+23.53%），國(guó)外收入10.12億元（+34.60%）。
4）經(jīng)銷商數(shù)量：截至2022Q4末公司經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)20748家（國(guó)內(nèi)/國(guó)外15954/4794家）。
利潤(rùn)分析：糖蜜成本上漲影響毛利率
2022年度，公司毛利率為24.76%（-2.61pct），毛利率下降主要受糖蜜成本壓力、其他輔料及能源蒸汽價(jià)格上漲、低毛利制糖業(yè)務(wù)和國(guó)外業(yè)務(wù)收入占比提升所致。公司期間費(fèi)用率12.94%（-1.88pct），費(fèi)用管控得當(dāng)。綜上，歸母凈利率10.29%（-1.97pct），扣非歸母凈利率8.67%（-1.25pct）。2022Q4，公司毛利率為23.93%（+2.13pct，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善）。期間費(fèi)用率12.02%（-2.68pct），歸母凈利率10.99%（+1.56pct），扣非歸母凈利率7.95%（+2.71pct）。
23年展望：收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，毛利率小幅恢復(fù)。
收入端：國(guó)內(nèi)方面，預(yù)計(jì)今年酵母主產(chǎn)品收入增速上升，Q1主產(chǎn)品呈現(xiàn)供不應(yīng)求狀態(tài)，烘焙酵母庫(kù)存量已到安全庫(kù)存之下，預(yù)計(jì)23年產(chǎn)品或有提價(jià)。海外方面，海外出口增速受加息影響降速，但公司在海外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力逐年增強(qiáng)，已建設(shè)全球銷售型子公司，預(yù)計(jì)海外收入占比會(huì)逐年提升。預(yù)計(jì)公司收入端或?qū)崿F(xiàn)10%+雙位數(shù)增長(zhǎng)。利潤(rùn)端，預(yù)計(jì)成本整體到下半年逐漸向好，糖蜜成本高位回落趨勢(shì)，2023年預(yù)計(jì)毛利率有個(gè)小幅恢復(fù)。
未來(lái)展望：十四五規(guī)劃200億收入有望實(shí)現(xiàn)。2021-2025年為公司十四五規(guī)劃的五年，公司制定十四五收入目標(biāo)200億元。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，酵母類產(chǎn)品將維持10%到20%的平穩(wěn)增長(zhǎng)；酵母衍生類產(chǎn)品將實(shí)現(xiàn)20%+的較快增長(zhǎng)；新品推出有望貢獻(xiàn)力量，如水解糖等。同時(shí)公司也會(huì)涉及一些新的產(chǎn)品領(lǐng)域，比如生物醫(yī)藥、生物發(fā)酵等，公司利用目前的生產(chǎn)設(shè)備、技術(shù)優(yōu)勢(shì)、全球渠道和客戶資源，對(duì)下游進(jìn)行相對(duì)深度的延伸和擴(kuò)張，在高毛利、小格局的行業(yè)提前進(jìn)行布局和投資，是未來(lái)酵母和衍生產(chǎn)品發(fā)展的必然趨勢(shì)，雖然這部分某些產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)還不能銷售，只能作為原料出口，行業(yè)規(guī)模也比較小，但是可以代表未來(lái)生物發(fā)酵的方向。
盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：給予“增持”評(píng)級(jí)。公司是國(guó)內(nèi)酵母行業(yè)絕對(duì)龍頭，收入增速近年來(lái)維持在雙位數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，利潤(rùn)受提價(jià)周期、糖蜜周期、產(chǎn)能周期影響波動(dòng)。我們預(yù)計(jì)2023-2025年的收入增速分別為12%、12%、14%；利潤(rùn)增速分別為18%、20%、18%；對(duì)應(yīng)EPS為1.80、2.16、2.55元/股。我們按照2024年的EPS給25倍PE，一年目標(biāo)價(jià)54元，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。辉牧蟽r(jià)格波動(dòng)；食品安全問(wèn)題；

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中信建投證券陳語(yǔ)匆研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)91.19%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利13.67億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為27.74。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有21家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)18家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為52.7。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，安琪酵母（600298）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力優(yōu)秀，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)3星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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