（原標(biāo)題：燕之屋：困于“燕窩第一股”）

“燕窩第一股”這個(gè)稱號(hào)，燕之屋已經(jīng)為之奮斗了多年。

紅星資本局注意到，早在2011年，燕之屋就曾計(jì)劃赴港上市，后因“毒血燕”事件折戟IPO。

(資料圖片僅供參考)

2021年，燕之屋再次沖刺港股上市無(wú)果，隨后在同年底轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股。

2022年4月，證監(jiān)會(huì)針對(duì)燕之屋招股書提出了57個(gè)問(wèn)題，直指燕之屋營(yíng)銷、食品安全及關(guān)聯(lián)交易等問(wèn)題。

但在隨后更新的招股說(shuō)明書中，燕之屋并未對(duì)此做出準(zhǔn)確回應(yīng)；2022年9月21日，燕之屋主動(dòng)撤回了IPO申報(bào)材料。

2022年12月1日，廈門證監(jiān)局披露了廈門轄區(qū)IPO企業(yè)基本信息情況表，其中燕之屋的審核狀態(tài)為“輔導(dǎo)備案”。燕之屋再度沖擊“燕窩第一股”。

不過(guò)，燕之屋在資本市場(chǎng)接連受挫，也引來(lái)市場(chǎng)較大爭(zhēng)議。上市之路一波三折背后，究竟暴露哪些問(wèn)題？

↑資料配圖 圖據(jù)視覺(jué)中國(guó)

（一）

暴利行業(yè)的盈利困境

燕之屋成立于1997年，是一家從事燕窩產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)。

招股書顯示，2019-2021年（報(bào)告期），燕之屋的營(yíng)收分別為9.51億元、12.99億元和14.99億元。

收入由線上渠道與線下渠道共同貢獻(xiàn)，2021年，燕之屋線上收入占總營(yíng)收的51.2%，線下收入占總營(yíng)收的48.8%。截至2021年12月31日，燕之屋擁有116家直營(yíng)門店（含直營(yíng)市場(chǎng)二級(jí)門店）和519家經(jīng)銷商門店，共計(jì)635家線下門店。

按產(chǎn)品劃分來(lái)看，目前燕之屋的主要產(chǎn)品分為常溫即食燕窩、鮮燉燕窩、干燕窩及其他燕窩衍生產(chǎn)品。

其中常溫即食燕窩又包括碗裝的“碗燕”系列產(chǎn)品和瓶裝的冰糖燕窩系列產(chǎn)品，燕窩衍生產(chǎn)品包括燕窩粽子、燕窩月餅、燕窩糕點(diǎn)等。

在各系列產(chǎn)品中，即食燕窩“碗燕”系列是燕之屋最主要的營(yíng)收來(lái)源，2021年“碗燕”系列的收入為6.82億元，占總營(yíng)收的比重超過(guò)45%。

從毛利率來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，燕之屋的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為48.33%、48.51%和52.69%。

2020年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率與2019年基本一致，對(duì)于2021年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率的上漲，燕之屋表示主要是原材料采購(gòu)均價(jià)降低以及公司促銷力度有所減小所致。

從各產(chǎn)品毛利率來(lái)看，明星產(chǎn)品“碗燕”系列同時(shí)也是毛利率最高的產(chǎn)品。報(bào)告期間內(nèi)，“碗燕”毛利率逐年增長(zhǎng)，分別為52.96%、55.74%、59.64%。以2021年為例，產(chǎn)品平均銷售成本為66.82元/碗，而平均銷售價(jià)格則為165.54元/碗。

來(lái)源：招股書

來(lái)源：招股書

此外，紅星資本局注意到，目前燕之屋天貓旗艦店在售的一款“燕之屋碗燕即食燕窩108g×6碗”產(chǎn)品，平臺(tái)顯示原價(jià)為1268元/盒，活動(dòng)后售價(jià)為1141.2元/盒。也就是說(shuō)，按目前的折后價(jià)格計(jì)算，燕之屋這款“碗燕”產(chǎn)品電商零售價(jià)可達(dá)每碗190元。

來(lái)源：天貓

然而，雖然企業(yè)毛利率不低，但凈利率卻不高。

招股書顯示，2019-2021年，燕之屋的歸母凈利潤(rùn)分別為0.79億元、1.2億元和1.67億元，凈利率分別為8.28%、9.37%、11.46%。

究其原因，是燕之屋高額的銷售費(fèi)用蠶食了企業(yè)利潤(rùn)。

（二）

3年近7億

高額廣告費(fèi)用吞噬利潤(rùn)

招股書顯示，2019-2021年，燕之屋的銷售費(fèi)用分別約為3.08億元、3.17億元和3.91億元。企業(yè)三年累計(jì)銷售費(fèi)用超過(guò)10億元，投入持續(xù)增長(zhǎng)，銷售費(fèi)用率保持在25%以上。

巨額的銷售費(fèi)用中，廣告宣傳費(fèi)占比最高。報(bào)告期內(nèi)，廣告宣傳費(fèi)分別為1.87億元、2.37億元和2.67億元，分別占同期銷售費(fèi)用的60.84%、74.93%和68.37%，占同期營(yíng)收的比例分別為19.72%、18.27%、17.85%。

2019-2021年，燕之屋廣告費(fèi)用累計(jì)近7億元，相當(dāng)于公司累計(jì)凈利潤(rùn)的2倍。而近年來(lái)，燕之屋確實(shí)頻頻邀請(qǐng)明星代言、贊助綜藝節(jié)目。

公開信息顯示，2008年，燕之屋請(qǐng)來(lái)劉嘉玲代言；2018年，林志玲成為燕之屋品牌代言人；在2022年，趙麗穎接檔成為品牌代言人。

2021年初，燕之屋成為了中國(guó)國(guó)家擊劍隊(duì)指定燕窩產(chǎn)品，還冠名了《魯豫有約一日行》、電臺(tái)節(jié)目《愛的小屋》、天津衛(wèi)視《智者見智》和《智造中國(guó)》等節(jié)目。

大手筆的廣告投入，也受到證監(jiān)會(huì)的關(guān)注。反饋意見提出，要求發(fā)行人說(shuō)明公司的業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)模式，是否存在通過(guò)大量廣告營(yíng)銷支撐業(yè)績(jī)，公司是否存在影響持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

與巨額營(yíng)銷費(fèi)用形成鮮明對(duì)比的，是燕之屋十分“吝嗇”的研發(fā)投入。

燕之屋招股書顯示，募集資金中有1.6億元將用于“研發(fā)基地升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目”，占總募資金額的比例超過(guò)10%。但2019-2021年，燕之屋研發(fā)費(fèi)用分別為0.19億元、0.18億元、0.19億元，累計(jì)0.56億。且研發(fā)費(fèi)用率呈逐漸下滑的趨勢(shì)，從2019年的1.97%，下降至2021年的1.35%。

從研發(fā)人員來(lái)看，截至2021年12月31日，燕之屋共有1705名員工，其中僅47人從事研發(fā)相關(guān)工作，占比僅為2.76%。

來(lái)源：招股書

燕窩是一個(gè)行業(yè)同質(zhì)化非常嚴(yán)重的行業(yè)，燕之屋如此重營(yíng)銷輕研發(fā)，或許很難在之后的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中提升自己的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）

燕窩是不是“智商稅”？

一直以來(lái)，燕窩廠家的營(yíng)銷邏輯，都圍繞燕窩保養(yǎng)功效展開。

燕之屋的代言人劉嘉玲宣稱其保養(yǎng)秘訣是“吃燕窩只選燕之屋碗燕”，稱自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”。

燕之屋還曾宣傳清朝的皇帝因食用燕窩而長(zhǎng)壽，慈禧太后也靠燕窩進(jìn)行滋補(bǔ)，使得年過(guò)六旬容顏依舊。

燕之屋招股書都表示，燕窩是一種有數(shù)百年食用歷史的珍稀食材，中醫(yī)認(rèn)為燕窩具有滋補(bǔ)養(yǎng)生作用。實(shí)驗(yàn)室研究表明，燕窩所含唾液酸在免疫調(diào)節(jié)、抗衰老、促進(jìn)細(xì)胞生長(zhǎng)等方面具有有益功效。

燕之屋的說(shuō)法，也引來(lái)了證監(jiān)會(huì)的注意。

反饋意見提出，是否存在前代言人劉嘉玲曾自稱“每天吃一碗燕之屋的碗燕”，清朝的皇帝因食用燕窩而長(zhǎng)壽，慈禧太后靠燕窩進(jìn)補(bǔ)等媒體廣告情形，相關(guān)宣傳是否存在虛假宣傳等合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

反饋意見還提到，需要發(fā)行人補(bǔ)充披露關(guān)于燕窩的營(yíng)養(yǎng)價(jià)值介紹等相關(guān)材料、數(shù)據(jù)來(lái)源，是否有權(quán)威出處。

事實(shí)上，燕窩是不是“智商稅”的爭(zhēng)議一直未停。

丁香園旗下健康科普平臺(tái)丁香醫(yī)生曾表示：“如果只是追求口感，吃吃燕窩也沒(méi)啥事，但是如果想追求一些特殊的功效，那可能除了顯得有錢，沒(méi)有任何作用。

據(jù)《新民周刊》，也有部分專業(yè)人士提出過(guò)不同觀點(diǎn)。廈門大學(xué)公共衛(wèi)生學(xué)院副教授李紅衛(wèi)曾指出，燕窩當(dāng)中的“唾液酸”，早已被醫(yī)學(xué)研究證實(shí)是對(duì)人體健康有效的一種營(yíng)養(yǎng)成分，且在所有已知食物中，燕窩的唾液酸含量最高。

對(duì)于燕之屋來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)的質(zhì)疑是企業(yè)發(fā)展的一大危機(jī)。如果燕窩的功能被不斷質(zhì)疑，消費(fèi)者也會(huì)不愿為其買單，企業(yè)以及行業(yè)整體都將面臨銷售困境。

燕窩除了要面對(duì)功效質(zhì)疑，食品安全問(wèn)題也是一大隱患。此前，燕之屋就曾陷入“毒燕窩”風(fēng)波。

公開資料顯示，2011年，有消費(fèi)者在食用燕之屋的“特級(jí)血燕”后，出現(xiàn)發(fā)燒、頭痛、惡心等癥狀。后經(jīng)檢測(cè)，燕之屋的血燕亞硝酸鹽含量高達(dá)2371mg/kg，超出國(guó)家最高強(qiáng)制性標(biāo)準(zhǔn)的33倍?！岸狙喔C”事件后，讓燕之屋在2011年經(jīng)歷了重大打擊。

小結(jié)：

燕之屋多次沖擊IPO未果，背后暴露出了企業(yè)產(chǎn)品功效不明確、營(yíng)銷大于研發(fā)、行業(yè)門檻低等問(wèn)題。

在這些問(wèn)題沒(méi)有解決之前，燕之屋或許很難讓資本有足夠信心。

紅星新聞?dòng)浾?劉謐

編輯 楊程

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