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天風(fēng)證券股份有限公司劉章明,吳文德,趙婕近期對青島啤酒進行研究并發(fā)布了研究報告《直接提價+結(jié)構(gòu)升級拉動噸價提升，費效優(yōu)化盈利彈性持續(xù)釋放》，本報告對青島啤酒給出買入評級，當前股價為114.66元。

青島啤酒(600600)
事件：公司發(fā)布2022年年報，22年實現(xiàn)營業(yè)收入321.72億元，同比增長6.65%；實現(xiàn)歸母凈利潤37.11億元，同比增長17.59%；實現(xiàn)扣非凈利潤32.09億元，同比增長45.43%。其中22Q4公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤30.62/-5.56/-6.51億元，同比-9.83%/-22.19%/+35.49%。
直接提價疊加結(jié)構(gòu)優(yōu)化，量價齊升帶動營收增長。22年公司實現(xiàn)銷量807.2萬千升（+2.8%）；噸價3985.58元/噸（+4.77%）。其中22Q4實現(xiàn)銷量79.3萬千升（-6.49%）；噸價3860.94元/噸（-3.57%）。銷量方面，公司22年季度節(jié)奏來看，二三季度在高溫背景下銷量增長強勁，Q4受疫情影響有所下滑；噸價方面，噸價提升一方面來自于公司22年在原材料成本壓力下對經(jīng)典、嶗山經(jīng)典品提價，直接提價理順價盤促進噸價提高，另一方面高端產(chǎn)品占比提升，22年青島啤酒主品牌中高端以上產(chǎn)品實現(xiàn)銷量293萬千升（+4.99%）。分產(chǎn)品來看，我們認為經(jīng)典持續(xù)貢獻基本盤，純生受即飲渠道影響業(yè)績有所下滑，白啤體量較小增速較快，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。展望23年，公司經(jīng)典產(chǎn)品渠道基礎(chǔ)扎實，即飲消費場景恢復(fù)利好純生、白啤等高端產(chǎn)品增長，且公司中高端產(chǎn)品的技改均為產(chǎn)品升級奠定基礎(chǔ)，看好公司銷量恢復(fù)改善及結(jié)構(gòu)升級加速推動的高質(zhì)量成長。
直接提價對沖成本壓力，費效提升助推盈利能力提高。22年公司實現(xiàn)毛利率15.54%（+0.78pcts）；實現(xiàn)凈利率11.83%（+1.03pcts）。其中，銷售/管理/財務(wù)費用率分別為13.05%/4.58%/-1.31%，同比變化-0.53/-1.03/-0.50pcts，成本端，直接提價和結(jié)構(gòu)優(yōu)化對沖原材料上漲壓力，毛利率持平微增；費用端，公司加大費效優(yōu)化力度，費用率合理控制，凈利率加速改善，提供利潤彈性空間。22年公司扣非凈利潤同比+45.43%，增速較快，主要系非流動資產(chǎn)處置損益影響。公司預(yù)期麥芽成本上漲，包材價格下行，我們預(yù)計23年公司成本壓力基本可控，全年噸成本小幅上漲，綜合結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的噸價改善，盈利能力持續(xù)向好。
長期維度來看，公司核心邏輯不改，發(fā)展路徑清晰。一方面公司加快向聽裝酒和精釀產(chǎn)品為代表的高附加值產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級，經(jīng)典及以上產(chǎn)品銷量表現(xiàn)亮眼，高端化建設(shè)加速；另一方面，通過關(guān)廠裁員、精細化費用投入等方式，費效提升釋放利潤彈性。伴隨行業(yè)整體消費場景恢復(fù)，公司加速中高端產(chǎn)品升級，盈利能力有望持續(xù)提升。23Q1公司淡季不淡，延續(xù)快速恢復(fù)態(tài)勢，全年仍有望實現(xiàn)量價齊升，建議重點關(guān)注。
盈利預(yù)測：預(yù)計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入347.41/370.92/396.31億元，同比+7.99%/+6.77%/+6.85%；實現(xiàn)歸母凈利潤43.96/51.69/59.66億元，同比+18.47%/+17.59%/+15.41%；EPS分別為3.22/3.79/4.37元，當前股價對應(yīng)PE分別為34.97/29.74/25.77倍，維持公司“買入”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格波動，高端市場競爭加劇，疫情反復(fù)等風(fēng)險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中泰證券范勁松研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達90.96%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利34.3億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為44.9。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有35家機構(gòu)給出評級，買入評級33家，增持評級1家，中性評級1家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為124.8。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，青島啤酒（600600）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河優(yōu)秀，盈利能力良好，營收成長性良好。財務(wù)健康。該股好公司指標4星，好價格指標2.5星，綜合指標3星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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